“假如你2012年最后一天買了酒鬼酒股票，收盤價32.8元，然后你就等吧，2019年9月10號恭喜你回本了，收盤價33元，中間快八年了……如果你買在2012年更高的價位，估計要到2020年才解套，就算2015年瘋牛，酒鬼酒最高也就22元……”1月中旬，一名中小投資者楊杰在一投資平臺上如是回顧了酒鬼酒股價的“成長往事”。楊杰提及的2020年，無疑是酒鬼酒的收獲季節(jié)，用逆風翻盤來形容一點也不為過。數(shù)據(jù)顯示，自2020年首個交易日至今，酒鬼酒股價猶如“打了雞血”，已從36.13元扶搖而上，期間甚至突破200元，區(qū)間漲幅一度超500%。也正是憑借這一傲人漲幅，這家營收規(guī)模不足20億元的區(qū)域性酒企，目前市值已經(jīng)相當于2.6個老白干、3.2個金徽酒以及5.4個伊力特。

　　這正是令人匪夷所思的地方。畢竟，從業(yè)績層面而言，2020年前三季度，金徽酒與伊力特均與酒鬼酒體量相當，而老白干酒的營收更是酒鬼酒的2倍之多。更值得一提的是，在戲劇性大漲后，近日酒鬼酒的股價又連續(xù)調(diào)整，因此不少人都陷入了懷疑，究竟是什么在支撐酒鬼酒的股價？其此前暴漲的背后究竟是實力還是虛火？該公司的估值又是否存在泡沫風險？

　　“看不懂”的上漲邏輯

　　2020年，整個白酒行業(yè)就開始充斥著瘋狂的故事，但酒鬼酒的資本故事更為“誘人”——2020年累計漲幅高達300%，領(lǐng)跑行業(yè)。

　　拿起手機，點開股票交易軟件，看一眼股票的實時收益是張郁的日常，這是自去年上半年建倉酒鬼酒之后養(yǎng)成的習慣，他已經(jīng)記不清一天要重復多少次這樣的動作。

　　90后的張郁是一家科技公司工程師，2020年5月，以碰運氣的心態(tài)，其以不足40元的價格建倉了1000股酒鬼酒股票。“當時沒敢多投，畢竟自己平時沒有太多盯盤時間，加上經(jīng)驗不足，害怕被割”。

　　幸運的是，張郁押“寶”押對了。若拉長K線不難發(fā)現(xiàn)，彼時，與其他白酒股一樣，在經(jīng)歷了2020年3月份的“至暗時刻”后，酒鬼酒的股價開啟持續(xù)“爬坡”模式并不斷冒頭。2021年1月12日，其總市值首次突破700億元大關(guān)，次日創(chuàng)下歷史新高達742億元。而這一市值，相比于2020年1月2日增加了625億元。

　　酒鬼酒飆升的股價帶富了一大批散戶投資者，張郁曾經(jīng)冒險投入的不足4萬元已經(jīng)像雪球一樣越滾越大。相比于張郁，同為90后的肖笑則是在2020年10月建倉的酒鬼酒，“那個時候，白酒股都在大漲，頭部太貴的買不起，但當時真的不敢想可以翻倍”。

　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2020年，19只白酒股的累計漲幅均超過25%，其中瀘州老窖、五糧液、洋河股份、古井貢酒等10只個股漲超一倍，酒鬼酒及山西汾酒更是超過300%。

　　在采訪中，肖笑對記者表示，雖然目前已經(jīng)收益不小，但依然沒有“完全看懂”酒鬼酒股價持續(xù)上漲的邏輯，“貴州茅臺、五糧液這些頭部酒企大漲，我還能理解，但是酒鬼酒的業(yè)績和股價已經(jīng)產(chǎn)生了嚴重背離”?；蛘且驗檫@份謹慎，令其一再錯過加倉時機，當看到酒鬼酒股票越漲越高時，他更加不敢貿(mào)然進入，“雖然有些后悔，但錯過就是錯過了”。

　　肖笑的顧慮并非沒有道理。數(shù)據(jù)顯示，2019年酒鬼酒以15億元的總營收，在A股上市酒企中排名倒數(shù)第三，僅好于青青稞酒及皇臺酒業(yè)。同時，其與老白干、迎駕貢酒、口子窖等同類型的區(qū)域性酒企相比，仍有著超過20億元的營收差距。此外，目前酒鬼酒全國化布局并不明顯，銷售區(qū)域主要集中在華北及華中地區(qū)，后者占比超過七成。2020年上半年財報顯示，報告期內(nèi)酒鬼酒華中地區(qū)的營業(yè)收入占比達74.68%。換句話說，酒鬼酒仍然屬于規(guī)模較小的地域性酒企。

　　“如果非要我用一個指標進行選股，我會選擇ROE（凈資產(chǎn)收益率），那些ROE能常年持續(xù)穩(wěn)定在20%以上的公司都是好公司，投資者應當考慮買入。”股神巴菲特這句曾為無數(shù)游資散戶奉為圭臬的話正在被顛覆。

　　若以這一指標來衡量，酒鬼酒算不上一個好的選股標的?！秶H金融報》記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在2014年至2020年前三季度，酒鬼酒的ROE值雖從-26.68%%一路穩(wěn)步上升到12.89%，但卻遠遠沒有達到20%。

　　事實上，自2020年年初以來，整個白酒行業(yè)就開始充斥著瘋狂的故事，但酒鬼酒的資本故事更為“誘人”。根據(jù)同花順數(shù)據(jù)，截至1月28日，酒鬼酒扣非市盈率（TTM）為126倍，相比同期白酒龍頭貴州茅臺的58.84倍、五糧液的57.21倍市盈率，要高出2倍有余。

　　白酒行業(yè)營銷專家蔡學飛在接受《國際金融報》記者采訪時直言，酒鬼酒股價不斷推高，與其作為區(qū)域名酒，未來發(fā)展得到市場認可等綜合因素有關(guān)，但是目前其股價如此之高，存在著一定的資本投機性質(zhì)。

　　誰是幕后推手

　　2020年10月以來，市場開始集中抱團白酒股。酒鬼酒作為具有一定全國知名度的區(qū)域性酒企，相比市值規(guī)模小、流通股量大的公司，更容易受到關(guān)注和追捧，也更容易受資金刺激。

　　目前在多個投資者交易平臺上，多數(shù)投資者均表示“看不懂”酒鬼酒股價的瘋狂，但這并非是一場沒頭沒尾的狂歡，暴漲的背后也蘊藏著一定的邏輯。

　　根據(jù)酒鬼酒2020年三季報，該公司前十大股東榜中出現(xiàn)了3張“新面孔”，包括交通銀行股份有限公司-匯添富中盤價值精選混合型證券投資基金，以及中國建設(shè)銀行股份有限公司-匯添富消費行業(yè)混合型證券投資基金。此外，中國銀行股份有限公司-招商中證白酒指數(shù)分級證券投資基金，以及國泰君安證券資管-建設(shè)銀行-國泰君安君得鑫兩年持有期混合型集合資產(chǎn)管理計劃均進行了增倉，目前分別為酒鬼酒第二、三大流通股東。

　　記者注意到，截至2020年3月31日，酒鬼酒共3家基金持股，持倉量總計200.8萬股，占流通A股0.62%。然而9個月后的2020年12月31日，共有89家基金持股酒鬼酒，持倉量總計5546.21萬股，占流通A股17.07%。

　　有證券從業(yè)人士對記者表示，酒鬼酒一次次探高的過程，是資金激烈博弈的結(jié)果，“背后的資金推手是基金的抱團現(xiàn)象”。以1月27日為例，當日白酒板塊大幅回調(diào)，酒鬼酒盤中一度觸及跌停，最終以7.03%的跌幅報收172.66元。盤后龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，前五大買賣席位均為機構(gòu)或游資。

　　1月初，浙商證券在一篇《結(jié)構(gòu)抱團和切換：復盤的啟示》的研報中總結(jié)到，復盤2019年以來，結(jié)構(gòu)性牛市的特征顯現(xiàn)，市場經(jīng)歷了數(shù)次抱團。具體來看，2019年1月至4月抱團豬肉股，6月至7月抱團消費股，7月至9月抱團科技股，12月至2020年2月再次抱團科技股，而到2020年4月至7月則再次抱團消費股。從2020年10月以來，市場開始集中抱團新能源和白酒股。

　　該研報進一步指出，抱團的持續(xù)時間往往在2-3個月左右；而自去年10月以來，貨幣政策正?；Y金抱團特征進一步顯現(xiàn)，對電動車、光伏和白酒而言，銷量數(shù)據(jù)等景氣度不斷被驗證是主要驅(qū)動因素。

　　不過，根據(jù)從業(yè)多年的直覺判斷，香頌資本董事沈萌認為，酒鬼酒作為具有一定全國品牌知名度的區(qū)域性酒企，在白酒板塊整體大幅上漲、頭部企業(yè)資金集中效應溢出時，更容易受市場關(guān)注，也更容易得到市場追捧，相比市值規(guī)模小、流通股量大的公司，更容易受資金刺激。“白酒股上漲除了自身基本面為基礎(chǔ)外，還有避險情緒溢價、資產(chǎn)配置溢價等其他價值因素存在，所以白酒板塊的股價相對偏離其價值”。

　　瘋狂背后的現(xiàn)實

　　盡管背靠中糧集團，加之白酒行業(yè)正迎來破冰式復蘇，近年來酒鬼酒業(yè)績實現(xiàn)快速增長，但這背后依然是短時間內(nèi)無法改變的公司營收基數(shù)及體量較小的事實。

　　相比同行，酒鬼酒上市時間較早。1956年，酒鬼酒前身湘西第一家作坊酒廠吉首酒廠便已成立。1997年7月，酒鬼酒在深交所上市，成為湘西土家族苗族自治州第一家上市公司。十年后，酒鬼酒全面完成改制重組，中皇有限公司成為其控股股東。

　　“1998年利潤水平達到巔峰，以1.96億元的規(guī)模位居行業(yè)第二，僅次于五糧液。但在之后近20年間，由于大股東自身原因，公司股權(quán)頻繁更替，內(nèi)部管理動蕩，導致其未能持續(xù)專注于主業(yè)發(fā)展，錯失行業(yè)成長的黃金時期。1998年至2019年，公司收入、盈利CAGR僅為5.6%、2.0%，遠低于行業(yè)同類公司表現(xiàn)。”一周前，安信證券在一份關(guān)于酒鬼酒的深度調(diào)研報告中總結(jié)稱，該公司先后經(jīng)歷湘泉集團、成功集團、華孚集團、中糧集團控股，董事長更替達10位，高管更替達70余位。

　　自2016年中糧集團入主后，酒鬼酒才進入新的發(fā)展階段，這是多位行業(yè)分析人士的普遍認知。值得一提的是，盡管背靠中糧集團這棵大樹，加之白酒行業(yè)正迎來破冰式復蘇，近年來酒鬼酒業(yè)績實現(xiàn)了快速增長，但這背后依然是短時間內(nèi)無法改變的公司營收基數(shù)及體量較小的事實。

　　不過，這并不影響酒鬼酒對未來的期望。2020年12月26日，在酒鬼酒經(jīng)銷商大會上，其董事、副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)程軍在一千多位經(jīng)銷商和及眾多媒體面前宣布公司銷售目標是“突破30億，跨越50億，爭取邁向100億”，并將“內(nèi)參酒”打造成中國四大高端白酒品牌之一。

　　5天后，酒鬼酒收到來自深交所的新年第一份監(jiān)管函，監(jiān)管函指出，“當日，你公司股價漲停，此后你公司股價持續(xù)上漲。而根據(jù)你公司前期披露的歷年年度報告，上市公司2017年-2019年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為8.78億元、11.87億元、15.12億元；根據(jù)你公司披露的2020年第三季度報告，上市公司2020年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入11.27億元。”

　　深交所的言下之意昭然若揭。根據(jù)財報，目前酒鬼酒旗下主要有“內(nèi)參”“酒鬼”“湘泉”三大系列產(chǎn)品，其中“酒鬼”與“內(nèi)參”系列銷售收入占比近九成。2019年，定位次高端的“酒鬼”系列銷售收入在其總營業(yè)收入中占比高達66.5%，主攻高端市場的“內(nèi)參”系列則以21.9%緊隨其后。

　　“酒鬼酒屬于馥郁香型，本身體量較小，消費基礎(chǔ)較為薄弱，對應的消費群體也較為單一。”1月下旬，主售酒鬼酒的湖南煙酒店老板何有對記者表示，即便是在大本營湖南市場，酒鬼酒仍面臨著巨大的競爭壓力，“高端酒方面，內(nèi)參賣不過國窖1573，次高端方面，現(xiàn)在武陵酒、習酒、水井坊、劍南春等都賣得好，也在一定程度上侵蝕了酒鬼酒的市場。最致命的還有，酒鬼因為名字關(guān)系，在結(jié)婚、生日或其它喜事上，大家都不喜歡用”。

　　1月28日，就產(chǎn)品面臨的激烈競爭以及業(yè)績目標實現(xiàn)的相關(guān)問題，《國際金融報》記者聯(lián)系酒鬼酒方面，不過截至發(fā)稿前，未得到進一步回應。

　　值得一提的是，1月中旬，酒鬼酒發(fā)布業(yè)績預告顯示，2020年凈利潤在4.55億-4.95億元之間，與上年同期2.995億元相比，增幅在51.92%和65.28%之間。不過，這份預盈報告并未為其股價加一腳“油門”，自1月13日起，酒鬼酒的股價已從228元的巔峰開始回調(diào)，截至1月28日收盤，酒鬼酒報收175.18元。

　　“酒鬼酒還能回到200嗎？”1月28日零點29分，有投資者在一投資者平臺上如是發(fā)問，而截至發(fā)稿，仍未有人來回答這一問題。會或者不會，或許只有時間知道。

　　（應受訪者要求，楊杰、張郁、肖笑、何有均為化名）